Наталия Орлова, Альфа-Банк: Повышение ставки добавляет неопределенности рынку

Решение ЦБ повысить ключевую ставку завершило цикл понижения ставки. Риторика пресс-релиза была жесткой и прямо говорит, что необходимость дальнейшего повышения ставки будет рассматриваться и дальше. Однако, на пресс-конференции заявления главы ЦБ звучали более сбалансировано. Похоже, что дальнейшие решения скорее будут зависеть от рыночной конъюнктуры, чем служить якорем для рынка. Иными словами, ЦБ не готов предоставить рынку надежный ориентир, что говорит о росте неопределенности.

Отказ от покупки валюты по бюджетному правилу до конца 2018 года, а не до октября, как это предполагалось изначально, – ключевое решение для валютного рынка. Он отреагировал на него укреплением рубля с 68,4 руб./$ – до 67,6 руб./$. Данное решение делает повышение ставки еще более странным: не понятно, почему – дополнительно к прямым мерам контроля за курсом – ЦБ решил повысить ставку.

Оценка ЦБ инфляционных рисков и вытекающее из него повышение ставки противоречат благоприятному прогнозу регулятора по устойчивому платежному балансу. Сейчас монетарные власти ожидают, что инфляция ускорится до 3,8-4,2% к концу 2018 года (ранее прогнозировали 3,5-4,0%). Регулятор повысил прогноз роста цен на 2019 год до 5,0-5,5% г/г (при возможном ускорении инфляции до 6,0% г/г в I полугодии 2019 года), тогда как ранее ожидал, что рост цен временно превысит 4,0%. Тем не менее, свой долгосрочный прогноз по инфляции ЦБ не изменил: как и в прошлом пресс-релизе, ожидается, что она вернется к уровню 4,0% к 2020 году. Поскольку повышение НДС отражено в официальном прогнозе роста цен еще до предыдущего заседания и прогноз роста на 2019 год остается умеренным – на уровне 1,2-1,7% г/г, то повышение прогноза ЦБ по инфляции, в основном, отражает трансмиссионный эффект ослабления курса. Однако, не понятно, почему ЦБ не рассматривает ослабление рубля как временный фактор, не требующий повышения ставки. Глава ЦБ упомянула, что до конца 2018 года профицит текущего счета составит $30 млрд, тогда как чистые платежи по внешнему долгу – менее $10 млрд, что играет в пользу укрепления валюты. Повышение ставки на 25 б.п. вряд ли значительно влияет на этот прогноз. Таким образом, позитивный взгляд ЦБ на сочетание текущего счета и счета капитала в ближайшие месяцы противоречит решению регулятора повысить ставку.

Повышение ставки можно было бы избежать, если бы ЦБ подходил более последовательно к изменению интервенций по бюджетному правилу. ЦБ отменил покупки валюты, как только рынок пострадал от волатильности на глобальных рынках, однако изначально регулятор заморозил покупку валюты всего на одну неделю. После возвращения на рынок на несколько дней ЦБ продлил отказ от покупки валюты до конца сентября, что также оказалось недостаточным. Регулятору с самого начала следовало отказаться от покупки валюты до конца года. ЦБ просто недооценил масштаба волатильности курса с самого начала и сейчас чрезмерно отреагировал на это повышением ставки.

Мы ожидаем, что на следующем заседании ЦБ сохранит ставку без изменений – на уровне 7,5%. Мы, по-прежнему, считаем, что ЦБ было бы целесообразно не добавлять волатильность рынку своими действиями и не менять ставку, тем более что незначительное повышение не окажет принципиального влияния на курс. Сохранение ставки 26 октября выглядит оптимальным сценарием. В то же время проблема заключается в том, что ЦБ следует за рынком, а рынок остается подверженным высокой волатильности в условиях отсутствия жесткого монетарного якоря. Таким образом, в случае новой волны финансовой паники регулятор может вновь рассмотреть опцию повышения ставки.